Uitstel van de clearingverplichting onder EMIR ... en nu?

De Europese Commissie overweegt de huidige vrijstelling voor pensioenfondsen voor centrale clearing van derivaten met nog eens drie jaar te verlengen. Is dat goed nieuws? Enerzijds wel, gezien de grote impact van de clearingverplichting en de hieruit voortvloeiende margin calls op de liquiditeitsposities van pensioenfondsen. Anderzijds zijn zij nu misschien geneigd om achterover te gaan leunen bij het implementeren van een centrale clearing route. Dat lijkt mij niet verstandig. Centraal clearen biedt pensioenfondsen namelijk zeker voordelen.

31 May 2017
Juliette Tesselhoff ›

Bilaterale renteswaps versus centraal geclearde renteswaps
Voor pensioenfondsen zijn swaps één van de belangrijkste instrumenten voor het afdekken van het renterisico in hun derivatenportefeuille. Voor de invoering van de European Market Infrastructure Regulation (EMIR) sloten zij hun swaps bilateraal af. Sinds de invoering van EMIR lopen de prijzen van bilateraal afgesloten swaps en centraal geclearde swaps echter steeds meer uiteen. Logisch, want banken (tegenpartijen) zijn wél verplicht centraal te clearen bij een Central Counter Party (CCP). Banken dienen hierbij cash af te storten als onderpand (Variation Margin). Hierdoor ontstaat een collateral mismatch.

In de bilaterale situatie bieden pensioenfondsen bij een swap deal met banken als tegenpartij obligaties aan als onderpand. De bank zal de swap tegensluiten met een andere partij om het renterisico te mitigeren. In de meeste gevallen is de tegenpartij een andere bank. Daarom moet deze swap volgens EMIR wetgeving gecleared worden bij een centrale tegenpartij (CCP). De obligaties die de bank als onderpand van het pensioenfonds ontvangt dienen dan geconverteerd te worden naar cash om vervolgens geleverd te worden aan de CCP als cash onderpand.  Dit is voor de bank een kostbare zaak, aangezien hij onder de kaptaalvereisten van Basel III kapitaal moet aanhouden voor de swap. De bank mag het door het pensioenfonds gestorte onderpand niet netteren met de bij de CCP gestorte cash. Ook in het geval dat het pensioenfonds een cash only onderpand afstort bij de bank blijft er impact van de kapitaalsvereiste op de balans van de bank. Er hoeft alleen geen Repo meer gedaan te worden, waardoor de totale ‘balansverlenging’ van de bank minder is. Alleen als het pensioenfonds ook centraal zou clearen en cash afstort bij de CCP is er geen balanseffect voor de bank. Hierdoor worden de kapitaalkosten van de bank geminimaliseerd.

Wel of niet centraal clearen?
Zoals gezegd wordt de clearingverplichting voor pensioenfondsen zeer waarschijnlijk met drie jaar uitgesteld. Een pensioenfonds kan niettemin nu al vrijwillig centraal gaan clearen. Is dat nu wel of niet voordeliger? En in welke gevallen?

Stel dat een pensioenfonds jaarlijks renteswaps met een nominaal van bedrag van EUR 100 miljoen verhandelt en dat deze swaps een rentegevoeligheid van EUR 250.000 per basispunt hebben. Op basis van bevindingen van de KAS BANK Trading Desk varieert het verschil in quotes tussen bilateraal en centraal geclearde swaps tussen de 1 en 3 basispunten. Dit betekent dat het pensioenfonds tussen de EUR 250.000 en EUR 750.000 per jaar extra betaalt als zij bilateraal haar swaps afsluit. Hoe moet men dit prijsverschil zien in het licht van de kosten van EMIR clearing? Want dat is natuurlijk ook niet gratis.

In verhouding tot de extra kosten van bilateraal handelen van renteswaps zijn de kosten van EMIR clearing mijn inziens redelijk beperkt. In onderstaand voorbeeld bedragen de kosten van EMIR clearing:

  • De aansluitingskosten bij een General Clearing Member (GCM),

  • Het aanhouden van een Individual Segregated Account (ISA),

  • De administratiekosten bij de Central Counterparty (CCP),

  • De kosten van het genereren van liquiditeit.

Indicatieve kosteninschatting EMIR Clearing inclusief liquiditeitenmanagement Kosten in EUR per jaar
GCM aansluitingskosten 30.000
ISA Account 5.000
CCP administratiekosten 1.500
Collateral Management 14.000
Liquiditeit: kosten transformatie en pre-funding 17.500
Totale kosten centrale clearing 68.000

In dit voorbeeld is er bij centrale clearing dus een prijsverschil van minimaal EUR 182.000 ten opzichte van bilaterale swaps. Wel iets om over na te denken ….

Onderzoek beide routes
Wat is nu wijsheid voor pensioenfondsen? Blij zijn met het uitstel van de clearing-verplichting met nog eens drie jaar? Of hun renteswaps nu al afsluiten via een Central Counterparty? Het laatste, centraal clearen, kan zeker lonend zijn. Het prijsverschil tussen bilaterale renteswaps en renteswaps afgesloten met een Central Counterparty is behoorlijk, terwijl de kosten van het inrichten van de centrale clearing route relatief laag zijn.

Ondanks het uitstel van de clearingverplichting doen bestuurders en bestuursbureaus er daarom goed aan beide routes zorgvuldig te onderzoeken. Zo voorkomt u in ieder geval dat er straks voor u gekozen gaat worden.

 

Schrijf een reactie

U plaatst uw reactie door direct in te loggen met LinkedIn of met een van de andere socialmedia omgevingen.

Log in met om een comment te plaatsen